Ксения Юдаева рассказала, почему в марте регулятор оставил ключевую ставку неизменной, какие сейчас существуют инфляционные риски, почему финансирование инвестпроектов является фактически бюджетной субсидией, а также при каких условиях россияне смогут стать полноценными инвесторами, а не только держать деньги в банках и наличных.

— Ксения Валентиновна, недавно совет директоров Банка России принял решение сохранить ключевую ставку неизменной. Почему? И было ли решение единогласным или были особые мнения?

— Решение по ставке было, я бы сказала, единодушным. Была дискуссия по формулировке сигнала относительно будущей политики. Мы старались наилучшим образом донести до участников рынка наше видение ситуации, стремились объяснить, как мы будем себя вести в складывающихся условиях. Была задача подчеркнуть, что мы проводим политику так, чтобы постепенно снижать инфляцию к целевому уровню, не создавая при этом чрезмерных рисков для экономики и финансовой стабильности, и поэтому ставка должна меняться плавно и предсказуемо, а не вверх-вниз вслед за быстро меняющейся внешней конъюнктурой. Собственно, это и заложено в самом решении.

Наша политика не имеет немедленного влияния на экономику и инфляцию, оно является отложенным во времени. Поэтому мы должны принимать во внимание не столько текущую динамику, сколько видение будущей динамики на горизонте как минимум нескольких кварталов. А ситуация на финансовых и сырьевых рынках достаточно волатильная, и это создает некоторые риски на указанном горизонте. Текущие данные, связанные с экономикой и инфляцией, тоже подвержены изменениям, могут возникать какие-то разовые факторы, которые влияют на эти показатели. Поэтому нам стоит действовать осторожно, таким образом, чтобы не создавать дополнительные риски, а снижать те риски, которые уже существуют, чтобы достичь цели по инфляции 4% к концу следующего года.

— Если всё же дискуссии были, то нет ли у Банка России намерения публиковать особые мнения членов Совета директоров, как это делает Федеральная резервная система (ФРС)?

— Некоторые, но далеко не все центробанки публикуют протоколы заседаний. При этом обратите внимание, что в таких протоколах редко фиксируется много голосов против принятого решения, поскольку, как правило, само решение является близким к консенсусу. Мы в ЦБ, обсуждая решение, также стараемся прийти к варианту, который поддерживается всеми членами совета директоров.

Мы думаем о том, нужно ли публиковать результаты голосования и особые мнения. И возможно, в будущем придем к этому. Но уже сейчас Банк России публикует достаточно много информации, в том числе аналитические материалы, основная задача которых — дать рынку понимание того, как Центробанк видит ситуацию, как она будет меняться и как будет вести себя в этой ситуации регулятор. Поэтому не думаю, что особые мнения и протоколы дадут рынку какую-то кардинально новую информацию, необходимую для понимания логики наших действий.

— Большинство аналитиков было уверено, что в марте ставку оставят неизменной, но все единодушно считают, что в апреле Банк России пойдет на смягчение денежно-кредитной политики. До какого уровня должна снизиться годовая инфляция, чтобы решение было принято?

— Еще раз повторю, что мы смотрим не только на текущую инфляцию, но и на будущую инфляцию, то есть на прогноз. Даже если сейчас инфляция снизилась, но мы видим риски того, что она может повыситься или надолго застрять на одном уровне, то мы будем это учитывать.

— Каковы основные инфляционные риски сейчас?

—Инфляционные риски сейчас во многом связаны с внешними факторами, а также с высокими инфляционными ожиданиями и бюджетной политикой. Наблюдаемое снижение годовой инфляции связано прежде всего с проводимой политикой, но на инфляцию оказывают влияние также разовые факторы. Например, мировые цены на продовольствие в последнее время снижались. Это привело к тому, что и у нас цены на продовольствие растут не так быстро. Но понятно, что это разовый фактор, который может поменяться. На инфляцию влияет и бюджетная политика: сохранение достаточно жесткой бюджетной политики, направленной на снижение расходов, также способствовало замедлению инфляции. Но пока не заявлена среднесрочная бюджетная стратегия, инфляционные риски со стороны бюджетной политики сохраняются.

— Например, если будет выполнено обещание о дополнительной индексации во второй половине года?

— К нарастанию инфляционных рисков может привести сохранение или даже увеличение дефицита бюджета. Кроме того, есть инфляционный риск, который связан с изменением ситуации с ликвидностью в банковской системе и с тем, как меняются взаимосвязи между нашей ключевой ставкой и всеми другими ставками в экономике. Достаточно долго в банковской системе существовал дефицит ликвидности, банки постоянно занимали в ЦБ, и Банк России управлял ставками денежного рынка через операции кредитования банковского сектора. Сейчас, поскольку деньги поступают по бюджетному каналу, а не только через ЦБ, у банков образовалось больше свободной ликвидности. У отдельных банков уже даже возникает избыточная ликвидность, поэтому мы сейчас сокращаем предоставление денег по своим каналам, а в будущем не исключено, что нужно будет перейти к изъятию избыточной ликвидности. В этой ситуации меняется соотношение ставок в экономике — депозитных и кредитных — и ключевой ставки. Это мы тоже учитывали, когда принимали решение по ставке.

— Большой объем ликвидности, который предоставляет ЦБ банкам, вызывает упреки в том, что они просто берут у регулятора деньги и зарабатывают на валюте, используя волатильность курса. Не думаете, что это тоже надо учитывать при кредитовании системы?

— Есть норматив открытой валютной позиции, который все банки должны выполнять, и он ограничивает банки в проведении такого рода операций. Если посмотреть с другой стороны, то вообще-то в банковском секторе был убыток в первой половине прошлого года. Сейчас сектор выходит на небольшую прибыль. Ситуация с прибылью сейчас гораздо хуже, чем несколько лет назад, поэтому факты не подтверждают мнение, что банки много зарабатывают на валюте.

Вернемся к ситуации с ликвидностью. Выбирая объемы предоставления или изъятия ликвидности, мы смотрим на ситуацию в комплексе, а не на какую-то конкретную операцию. Про ликвидность есть много мифов. Не хочу уходить в технические детали. Политика Банка России заключается в управлении краткосрочными ставками денежного рынка и через них влияет на все другие процентные ставки в экономике. Объем предоставляемой ликвидности зависит от спроса на деньги, и ЦБ следит за тем, чтобы ликвидности было достаточно для удовлетворения спроса на деньги при заданном уровне процентной ставки.

— Вы упомянули про бюджетный канал поступления денег в банки и через них в экономику. А что будет, когда Резервный фонд закончится? Будете использовать другие инструменты предоставления ликвидности?

— Центральный банк и сейчас не помогает бюджету, у него нет такой функции. Бюджет тратит свои собственные резервы, которые находились на счетах Банка России. Если резервы у бюджета закончатся, ему надо будет либо более активно занимать средства на рынке для финансирования дефицита, либо сокращать этот дефицит. Попытки финансировать дефицит бюджета за счет эмиссии ведут к резкому росту инфляции, при этом инфляция становится хронически высокой. А хронически высокая инфляция — это тот же налог, только он ложится в первую очередь на бедных, кроме того, разрушает финансовый сектор и несет другие негативные долгосрочные социальные и экономические последствия, снижает экономический потенциал и ухудшает качество экономического роста. Происходит это по многим причинам, в том числе потому, что экономические агенты начинают тратить свои усилия и таланты прежде всего на то, чтобы уберечься от инфляции, а не на то, чтобы развивать свой бизнес и находить более эффективное приложение своим талантам. Теряются возможности для долгосрочного планирования. Ухудшается ситуация с долгосрочными сбережениями и инвестициями. Национальная валюта вытесняется из оборота, заменяется резервными валютами. В конечном итоге все это только увеличивает проблемы бюджета. Именно так развивалась ситуация в России в конце 1980-х — начале 1990-х годов, и я не думаю, что кто-либо готов повторить этот опыт.

— Можно ли на основании того, что Банк России оставил ставку неизменной, сделать вывод, что не так страшен кризис, как его представляют? Иначе Банк России удешевлял бы кредиты, чтобы через банковскую систему вливать их в экономику?

— Я бы выразилась иначе — ситуация в экономике развивается лучше, чем можно было бы ожидать. Цены на нефть сейчас достаточно низкие — около $40 за баррель, причем снижались они в два этапа. Было падение в прошлом году, а затем в начале этого года. Сейчас происходит некоторое восстановление. Но невзирая на вторую волну снижения нефтяных цен, мы видим, что ситуация в экономике продолжает стабилизироваться. Поэтому я не концентрировалась бы на слове «кризис». Нашу ситуацию лучше всего описывает термин «новая реальность», то есть это не временные трудности, а новые координаты, в которых нашей экономике предстоит развиваться. И в этой новой реальности есть разные новые возможности. Падение цен на нефть толкает экономику к изменению ее структуры. Появляются сектора, в которых открываются новые возможности для развития. И первые сигналы того, что это происходит, мы уже видим. Есть и сектора, и отдельные компании, где в прошлом году наблюдался значительный рост прибыли и выпуск продолжал расти. Некоторые компании нащупали новые возможности для развития производства как для внутреннего, так и для внешнего рынка. Таким образом, сейчас наша экономика ищет новые точки конкурентоспособности и новые возможности для роста.

— Не могу не спросить о влиянии санкций и антисанкций. Мнения разделились: кто-то утверждает, что это благо, кто-то верит, что они зло для нашей экономики, и если их не снимут, то ничего хорошего у нас не будет. Ваше мнение?

— Санкции оказали определенный негативный эффект и на ситуацию на финансовых рынках, и на экономику в целом, но мы видим, что экономика к санкциям адаптируется. Продуктовые санкции наряду с изменением валютного курса способствовали развитию импортозамещения. На финансовых рынках активизировался поиск новых партнеров и новых финансовых инструментов. Негативный эффект от санкций был и есть, но их влияние со временем снижается.

— ЦБ также часто упрекают, что он не насыщает экономику деньгами, как США в разгар кризиса. Возможно ли у нас количественное смягчение, то есть насыщение деньгами через различные инструменты?

— В США темпы роста денежной массы М2 на фоне политики количественного смягчения не изменились. Поэтому я не очень хорошо понимаю, что имеется в виду, когда говорят о том, что политика ФРС была направлена на насыщение экономики деньгами. Вопрос о количественном смягчении встает тогда, когда инфляция отрицательная, а процентные ставки нулевые. В результате центральные банки теряют возможность управлять процентными ставками, которые уже невозможно дальше снижать (хотя в Европе сейчас идет эксперимент с отрицательными ставками). Когда мы окажемся в такой ситуации, тогда, как и другие страны с такими же проблемами, будем думать, как проводить политику количественного смягчения. Но, с другой стороны, политика ФРС США была направлена на снижение долгосрочных процентных ставок в экономике. В этом смысле политика снижения инфляции, которая проводится сейчас Банком России, имеет тот же эффект. Долгосрочные ставки по государственным и корпоративным облигациями в последние месяцы снижаются. Ставки по государственным облигациям уже ниже ключевой ставки. У этого есть различные причины, но одна из основных — это ожидания снижения инфляции.

— В прошлом году очень много шума наделала история о том, что ЦБ проводит стресс-тесты банков по сценарию курса доллара 120 рублей. Потом выяснилось, что это опрос по ликвидности. Проводятся ли сами стресс-тесты и есть ли понимание, при каком курсе доллара наши банки устоят?

— Наша банковская система устоит при любых внешних шоках. Центробанк делает для этого всё необходимое. А стресс-тесты мы действительно регулярно проводим, их задача, среди прочего, заключается и в том, чтобы Банк России понимал, какие действия ему нужно предпринимать при разных вариантах развития событий. Это касается и надзорной практики — чтобы снизить разного рода риски, если будут реализовываться негативные сценарии. Это важно и для коммуникации с рынком, чтобы он понимал, какие теоретически могут возникать ситуации и как к ним готовиться, чтобы сохранить устойчивость при разных шоках.

— А сейчас какие параметры самые-самые закладываете?

— Мы, когда раскрываем стресс-тесты, тогда раскрываем и их параметры.

— Раз пошла речь про упреки, то нельзя не упомянуть требования к ЦБ РФ увеличить финансирования инвестиционных проектов. Однако вы этого не делаете. Почему?

— Есть несколько специальных инструментов для такого рода финансирования, но они не могут быть масштабными, иначе они нарушают эффективность денежно-кредитной политики. Они применяются ограниченно для того, чтобы содействовать компенсации так называемых провалов рынка. Но если какое-то направление может генерировать 0,5–1 трлн рублей, то это уже не провал рынка, поскольку такая динамика свидетельствует о том, что рынок сам в состоянии справиться с такого рода кредитованием и ему не нужны нерыночные механизмы поддержки. Кроме того, поскольку ликвидности в системе достаточно, то такого рода рефинансирование — это уже фактически бюджетные субсидии. Ведь, если мы предоставляем деньги по более низкой процентной ставке, то это просто вычитается из нашей прибыли, которую ЦБ ежегодно перечисляет в бюджет, а значит, в бюджет поступает меньший доход.

— Вы должны заботиться о финансовой стабильности. Какие риски для нее видите сейчас? Стабильны ли сейчас финансы?

— За рисками для финансовой стабильности мы смотрим каждый день. И оцениваем их постоянно на предмет того, нужно ли нам как-то реагировать и принимать специальные меры или нет. Риски в том или ином виде существуют всегда, но они могут быть большие или маленькие, требующие принятия определенных мер или не требующие. Такие факторы, как волатильность нефтяных цен, валютного курса, — все эти вещи, безусловно, требуют внимания, но сейчас мы не видим, чтобы они требовали каких-то мер специального реагирования с нашей стороны. На настоящий момент ситуация по меркам последних нескольких лет достаточно спокойная, но мы не теряем бдительности, понимая, что не все фундаментальные проблемы в глобальной и российской экономике решены, поэтому ситуация остается достаточно уязвимой и может быстро измениться.

— Есть очень крупный кредитор в виде населения, который имеет много средств, но пользуются ими только банки. Есть поручение президента сделать более привлекательными для населения вложения в корпоративные облигации. Есть планы предлагать активнее людям ОФЗ. Как вы оцениваете перспективы вовлечения населения в инвестирование экономики и государства через эти инструменты?

— Вы затронули ключевую тему для всей нашей политики, потому что финансовые институты — посредники между теми, кто сберегает, и теми, кто инвестирует. Безусловно, сбережения населения — важнейший источник инвестиций в экономике. И задача многих государственных институтов, Центробанка в первую очередь, создать такие условия, чтобы население, во-первых, доверяло своей национальной валюте и именно в ней было готово вкладывать в различные институты и инструменты; во-вторых, чтобы эти финансовые институты и инструменты действительно были надежными. На это направлены и наша политика инфляционного таргетирования, и политика по выводу с рынка недобросовестных игроков, и политика по повышению устойчивости финрынка, и политика повышения доступности финансовых инструментов. У населения есть достаточно существенные средства, оно достаточно много сберегает и сейчас начало сберегать еще большую долю своих доходов. Но в основном люди несут сбережения в банки, потому что привыкли, потому что инструмент понятен, а также он достаточно ликвиден, то есть он позволяет практически в любой момент положить и снять деньги. Вообще люди опасаются вкладывать вдолгую, и наша задача — создать стимул, чтобы они перестали этого опасаться. Что касается технических вопросов создания условий для инвестирования населением средств в гособлигации — а это распространено во многих странах, — то тут важно, чтобы был предложен понятный механизм покупки госбумаг Минфином. Как я понимаю, Минфин этим занимается сейчас. В мире широко распространено также то, что население вкладывает сбережения в акции и облигации не напрямую, а через пенсионные и инвестиционные фонды. Развитием этих институтов мы сейчас также активно занимаемся.

— Но люди хранят деньги не только в банках. Нет оценок, сколько, как это принято говорить, «под матрасом» хранят рублей. В платежном балансе отражается только наличная валюта.

— Если смотреть по денежной массе, то примерно 9% ВВП у нас — наличные рубли. Это на самом деле достаточно много. В Америке — 7% и даже меньше, есть страны, где этот показатель и вовсе порядка 3–4%. Но вполне возможно, что такая высокая доля наличных в России связана не с боязнью рисков, а с вопросами финансовой доступности, над которыми мы работаем. Важно, чтобы была инфраструктура, которая позволяла бы людям не держать наличные деньги, а осуществлять покупки с помощью электронных денег. По мере развития инфраструктуры доля наличных денег будет сокращаться.