Доллар может остаться без поддержки Китая
Если Пекин решит поменять направление денежных потоков, то сыграет на руку европейским активам
Если что-то не может продолжаться вечно, то этому приходит конец. Именно так и происходит с поддержкой доллара США со стороны Китая. Во втором квартале иностранцы продали более $500 млрд государственных облигаций США, и, возможно, треть из них пришлась на китайские компании. Стоит понаблюдать за этой тенденцией.
Начиная с 2001 года, когда Китай вступил во Всемирную торговую организацию, страна негласно влияет на повышение стоимости американской валюты и снижение доходности американских облигаций.
Всего за два десятилетия доля Китая в общем объеме мировой ликвидности, которая достигла $140 трлн и определяется как совокупные сбережения и кредиты, подскочила примерно с 6% до более чем 25%. Китай выставляет счета за товары в долларах, инвестирует в доллары и обеспечивает своевременные антициклические стимулы в рамках фискальной и монетарной политики для своей экономики, нуждающейся в большом количестве долларов.
Отток из Китая усилился в 2015-16 годах, когда антикоррупционная кампания председателя Си Цзиньпина, направленная на вытеснение капитала из страны, привела к резкому росту курса доллара и падению доходности казначейских облигаций.
Но этим все не ограничивается. Рост американской валюты с середины 2000-х годов почти на 30% и падение доходности американских облигаций примерно на три четверти в основном обусловлены воздействием со стороны Китая.
Однако это временные результаты. В будущем они могут быстро обернуться вспять, когда доллар потеряет четверть своей стоимости, а доходность казначейских облигаций США снова протестирует 2%, почти утроив текущие показатели. В этом случае европейские рынки могут воспользоваться американскими потерями.
Отказ от доллара
Если Китай собирается максимально нарастить потенциал в долгосрочной перспективе, ему нужно соскочить с долларового крючка и стать крупным экспортером собственной валюты. Но главная проблема страны в том, что внутренние финансовые рынки слишком слабо развиты для того, чтобы обеспечить промежуточные трансграничные потоки капитала. Иностранцы по-прежнему имеют ограниченный доступ к китайским облигациям; рынок торговых кредитов на основе юаня для национальных банков недостаточно развит; а сама валюта мало распространена за пределами Китая.
Более того, внутренние институты Китая неохотно берут на себя валютные риски, учитывая, что их обязательства деноминированы преимущественно в юанях. Из-за этого китайское правительство вынуждено обеспечивать коллективное управление международными резервами через Государственное валютное управление, которому сейчас принадлежит по меньшей мере $1 трлн американских казначейских облигаций, которые имеют большое политическое значение.
Тем не менее, после того как Китай столкнулся с последними экономическими угрозами со стороны Запада и был втянут в затяжную борьбу за капитал, технологии и торговлю, он вполне может разрушить рынки.
Даже частичный отказ от доллара США должен помочь евро — второй мировой валюте. Не стоит забывать, что более решительная политика Европейского центрального банка предполагает расширение баланса в рамках программы помощи в условиях пандемии аналогично ФРС США. На этом фоне явным катализатором для привлечения китайских активов в Европу могут стать планы ЕС по выпуску так называемых евробондов на сумму €750 млрд.
Кроме того, Франция может увеличить бюджетные расходы на 25% от ВВП за счет снижения налогов и государственной помощи, в то время как Германия планирует увеличение примерно на 45% за счет продажи облигаций. Иными словами, американские казначейские облигации больше не являются единственным надежным активом.
Перераспределение потоков
Безопасные активы крайне необходимы для здоровья финансовой системы. Несмотря на то, что после финансового кризиса 2008-09 годов регуляторы попытались заставить финансовые институты держать более рациональные портфели, предложение таких активов в последующие годы выросло всего на 38%.
При этом основную часть центральные банки использовали для реализации собственной политики количественного смягчения, оставив частный сектор в стороне. Европа пострадала сильнее остальных. Понижение рейтингов после банковского кризиса 2010 года и сокращение объемов выпуска государственного долга значительно уменьшили новые предложения.
В результате число европейских долговых бумаг с рейтингом ААА сократились вдвое — примерно с 40% от ВВП еврозоны в 2008 году до 20% в прошлом году.
Неудивительно, что доходность многих облигаций еврозоны стала отрицательной, тогда как ликвидный иностранный капитал устремился в США в поисках альтернативы. По некоторым оценкам, после кризиса 2008-09 годов американские долговые рынки удовлетворили глобальные потребности в безопасных активах на общую сумму, равную почти 50% от ВВП США.
Но рынки следуют за деньгами. Ожидаемый поток ликвидности со стороны ЕЦБ, а также безопасных активов еврозоны, наряду с острой необходимостью диверсификации китайской экономики может привести к радикальным изменениям в потоках капитала.
Если Китай и еврозона действительно объединятся, то инвесторам стоит приготовиться к ослаблению доллару, более сильному, чем ожидалось, восстановлению еврозоны и дальнейшему росту фондового рынка.
precedent 7 Июля 2020